为什么央行货币储备必须主要依靠黄金呢？在金本位体制下，货币含金量由法律确定，央行在创造货币买入资产或卖出资产回笼货币的时候，如果资产为黄金，则资产与货币互换时始终等值。这种资产与货币交换必须等值的原则，其实是央行资产负债平衡与稳定的基石。以国债替代黄金，而国债却永远存在着直接或间接违约的可能，因此将会从根本上瓦解货币稳定的核心，造成央行的货币与资产交换时真实价格的潜在错位，产生货币贬值的自然趋势。
当然，银行体系显然欢迎这种创新。同样作为银行资产，黄金是稳定的，但没有利息收入；国债是不稳定的，但有现金流。国债是全民未来税收的抵押凭证，只要人们干活，政府就有税收，如果税收大于财政支出，国债的现金流就是有保证的。银行家们对国债替代黄金的支持是发自内心的，国债作为银行体系的核心资产，既提供了放贷的基础，又可获得利息收入。这样他们将会获得两个利润来源： 一是通过放贷收取利息，二是国债利息将全民税收的一部分转移支付到金融系统。
反过来，当黄金货币蜕化为债务货币，货币在流通过程中将产生一个严重的副作用，这就是双重利息成本问题。人们不仅需要为借用货币支付利息，同时还不得不为货币的抵押品再次支付利息。在债务货币制度下，货币成为了经济发展的一种负担。社会为使用公共货币，而不得不向少数人支付利息成本。将国家债务与货币死锁在一起，这是一个无法在逻辑上令人信服的设计。同时，这也是一个从基因里就存在着“癌变信息”的货币系统。货币发行量越大，债务规模就越大，利息成本也就越高，全民“被负债”的压力就越重。由于利息只与时间有关，因此货币扩张呈现出内生性的刚性需求，具有天然的货币贬值倾向，而通货膨胀将成为最终的必然结果。通货膨胀导致了社会财富的再分配，这只“看不见的手”正是世界范围出现贫富分化的元凶。
世界上没有无缘无故的爱，也没有无缘无故的恨。银行家们憎恨黄金乃是利益驱使、情理之中的事。他们通过传媒向整个社会不断宣称黄金无用论，他们通过学校向一代代学生传播黄金只是野蛮遗迹的思想。他们对黄金的厌恶和对债务的热爱，其实根植于他们在债务货币体系中所分享到的惊人利益。
斯特朗的公开市场操作行为，恰好利用了美国在黄金上的绝对优势，为最终颠覆金本位铺平了道路。
在大西洋的另一侧，另一个人也在密切关注着斯特朗的创新，他就是眼光老辣的凯恩斯。凯恩斯从斯特朗的举动中不仅看到了金本位的危险，更看到了大英帝国金融霸权的危险。1922年开始，凯恩斯就不断发出警告，并在1923年出版的《论货币改革》（A Tract on Monetary Reform）一书中明确指出：“一个美元本位制，正在物质财富的基础上拔然而起。过去两年里，美国貌似在维护金本位，但事实上，他们建立的是一个美元本位制。” ［9］
在凯恩斯看来，美国是在“挟黄金以令诸侯”。美国拥有着四个经济大国75%的黄金总储备，其他国家的货币正在闹黄金饥荒，而美国却通过公开市场操作将黄金的作用埋藏起来，美元则根据本国经济情况自行其是。美国督促大家维护金本位的真实目的，就是让英国和其他欧洲国家的货币跟着美联储的指挥棒转，并最终形成对美元的依赖。如果这样发展下去，大英帝国的金融霸权岂不旁落华尔街了吗？
应该说，凯恩斯对金本位的猛烈抨击中，也包含了对大英帝国命运的担忧。
其实，美元不仅在储备货币的正面战线上颠覆着英镑，而且也正从贸易结算的侧翼迂回包抄。
贸易结算，美元的侧翼打击
战前的大英帝国乃是名副其实的“世界银行家”，尽管美国的经济总量已高达400亿美元，大致相当于英、德、法三国的总和，但英国控制着高达200亿美元的海外庞大资产，其中也包括在美国的大量投资，英国是全世界最大的债权人。无论是柏林、巴黎，还是纽约，在金融中心的地位上都难望伦敦之项背。此外，英国在非洲、中东、亚洲、美洲和大洋洲拥有着巨大的殖民地经济体系，大量的自然资源任由英国人定价，庞大的殖民地市场完全向英国工业品敞开。英国还拥有着世界上最强大的海军，控制着全球几乎所有的重要水道。世界贸易的航船在大英帝国海军的保护下，穿梭于大洋之间。驱动国际贸易的金融信用，2/3汇集于伦敦，世界长期海外投资的一半源于英国。
由于英国的国际贸易规模独霸全球，伦敦垄断了世界商业承兑汇票的交易，各国之间的贸易普遍使用英镑结算，这样就能迅速而低成本地在伦敦将汇票变为现金。英格兰银行对信用市场的调控，正是基于对商业票据的再贴现率的调整。美联储成立初期，由于美国国际贸易规模远逊于英国，商业汇票市场尚未发育，因此，其贴现窗口主要服务于成员银行的借贷，这是英美央行之间最大的区别之一。
由于英国商业汇票市场起步早、规模大，其成本与信誉优势非常明显，英镑作为贸易结算计价货币的地位似乎无可替代。但是一战的爆发，顷刻之间颠覆了这一格局。由于欧洲主要国家的工农业生产能力被战争日益摧毁，因此它们对美国工业与农业产品的需求量急剧攀升。同时，战火使得交战各国金融资本大规模转向军事工业，贸易信用日益短缺，结果欧洲各国纷纷将商业承兑汇票转向资金充裕的纽约市场进行贴现。美元计价的商业汇票开始粉墨登场了。1915年之后，耗资靡费的战争使得英镑价值剧烈波动，而美元的巨额黄金储备使得美元币值更为稳定，本能厌恶货币价值波动的贸易商们，开始将英镑结算变为美元结算。
美国紧紧抓住了这一百年难求的机遇，积极鼓励本国银行向海外大举扩张。政府规定，凡资本金在100万美元以上的美国银行，都有资格设立海外分支，美国的银行必须支持美国的贸易走向全球。法律允许这些银行可以拿出不超过自有资本50%的资金来购买商业汇票。
在政府的倡导下，美国的银行开始了史无前例的国际化大进军。纽约国家城市银行（花旗银行的前身）一马当先，战争刚一爆发，就立刻向其5000个公司客户发出调查问卷，希望他们提出银行海外分支开在哪里对他们在当地的业务拓展最有帮助。杜邦公司看中了巨大的军火业务，准备在智利建厂，国家城市银行立刻将分支开到那里，并陆续开设了巴西、古巴分行，通过并购进一步将分支伸进了欧洲与亚洲市场。美国其他银行纷纷跟进，到20世纪20年代中，美国银行仅仅用了10年时间，就建立了181个海外分支［10］，金融触角遍及世界。这些海外分支积极劝说以前使用英镑结算的当地进出口商，改为美元结算，并在纽约市场进行贴现。至此，不仅欧洲各国陆续采用美元结算贸易，而且南美、亚洲和非洲的很多国家也开始使用美元计价的商业汇票。
海量的商业承兑汇票最终涌到了纽约进行贴现，大大超过了纽约银行的资金负载能力。所谓贴现，就是商业汇票的持有者将汇票拿到银行要求打折换取现金，这种银行承兑的商业汇票，其实就是美国银行海外分支担保的尚未到期的欠条。纽约的银行折价买进后，可以持有到期，然后到担保行收取全款，这中间的折价部分就是利润。但是，这里出现了一个大问题，纽约的银行也需要拆借资金才能吃进这么庞大的汇票量，而拆借的成本往往高于折价吃进的利润。由于美国的投资人普遍熟悉传统的商业汇票，即买卖双方自行确定的汇票，其价值取决于双方的信用，因此违约风险较大，投资人往往会要求更深的折扣，这样就导致了汇票投资成本较高的问题。但是，银行作为第三方进行担保的新型商业汇票，风险只取决于银行的信用，投资人的风险被银行分摊了，这种汇票的投资成本，应该小于传统汇票。由于这种认识上的差距，结果导致汇票滞销问题泛滥，严重阻碍了汇票贴现市场的形成。
敏锐发现这一问题的就是美联储的创始人保罗·沃伯格。沃伯格成立的“美国承兑汇票协会”，旨在教育投资人了解银行承兑的商业汇票是一种非常值得投资的新产品，风险小于美国传统的没有银行担保的商业汇票，这样一种低风险高收益的产品的投资成本应该更低。沃伯格一方面在资金进入商业汇票市场的规模和成本上下工夫，另一方面也在汇票市场的流动性方面动脑筋。纽约美联储银行行长斯特朗就是他亲手选拔和栽培起来的大将，沃伯格力劝斯特朗介入这个市场。斯特朗在认真研究商业汇票后发现，在他的公开市场操作中，除了买卖国债，还可以增加商业汇票作为一种新的货币工具，这样对货币供应的控制将更加灵活。
纽约美联储银行开足马力，大规模吃进被淤积在市场中的汇票，使得银行能够将汇票迅速脱手，资金周转大大加快，从而更增加了银行对汇票的吞吐胃口。斯特朗制定的再贴现率，就是央行从银行手中吃进汇票的折价率，来为汇票市场筑起坚固的赢利底部。只要银行买入汇票的折价低于它们卖给央行的折价，中间的差价就是银行的利润。纽约美联储银行的介入，使得银行资金周转速度加快，这大大提高了银行买卖汇票的赢利水平。连各国央行都纷纷看中了这个投资领域，荷兰央行就受本国花卉和钻石出口商的要求，将出口美国的1000万美元收入投入了汇票市场［11］。
美国商业汇票市场的迅速崛起，使得美元开始在国际市场上成为了关键性货币。到20世纪20年代中，一半以上的美国进出口贸易开始使用美元计价的商业汇票。而纽约美联储银行的深度介入，使得纽约汇票贴现成本比伦敦低了整整一个百分点，源源不断的汇票如雪片般飞向了纽约。
仅仅经过了10年的时间，昔日繁华的伦敦商业汇票交易市场如今门前冷落鞍马稀，从前名不见经传的纽约市场则是蒸蒸日上人声鼎沸。到1924年，美元计价的商业汇票总额已经超过了英镑计价的一倍。
战前，美元的外汇牌价在各国金融市场上的曝光度，甚至不如意大利的里拉和奥地利的先令，更别提英镑了。10年后，美元已经超过了所有其他的货币竞争对手［12］。
1924年是货币史上的一个重要转折点，美元在正面的储备货币战线上全面突破英镑的防御，美元在各国中央银行的外汇储备中的比例第一次超过了英镑。在贸易结算定价权的侧翼上，打垮了英镑的顽抗。自此，美元已完成了对英镑的合围。
逼迫各国恢复金本位，美国欲“挟黄金以令诸侯”
错误的经济思想使人看不清自己的利益归属。因此，与利益相比，更危险的其实是思想。
——凯恩斯
凯恩斯已经看出美国人最终的目的，是以美元本位来颠覆英帝国的货币霸权。而黄金不过是美国手中的“汉献帝”，一旦条件成熟，美元本位就会废掉黄金而自己称帝！
美国强烈呼吁，甚至胁迫各国尽快恢复金本位的动机显然并不单纯。但在英国人中，有凯恩斯这般见识的人并不多。1925年英国勉强恢复金本位，其实正好落入了美国的圈套。
短短4年战争，其实已经沧桑巨变。英国虽然打败了霸权挑战者德国，但却耗尽了称霸世界的经济资源。整个19世纪，英国作为“世界银行家”向全球输出资本，其前提是英国工业的强大竞争力所形成的贸易优势和资本盈余。长期稳定的工业资本积累，是英国向全世界放贷的保证，即长期储蓄支持长期放贷，逐步控制世界资源、生产能力和广大的市场，形成正循环。但19世纪后期，美国与德国的工业崛起，削弱了英国的工业竞争能力，使得伦敦向世界输出资本的潜力逐渐干涸。而一战则从根本上动摇了英国资本输出霸主的地位。战后，为保持世界金融中心的地位，英镑不得不硬挺，英国工业竞争力进一步衰退。同时，海外维护霸权的军事成本居高不下，财政平衡恶化。战争中货币超发的遗留问题和经济产出不足，导致英国物价比美国高出10%，这进一步削弱了英国产品的世界竞争力。简单地说，维持帝国霸权的成本已经超过了其带来的收益。
1925年英国恢复金本位，其实加剧了这一根本性的矛盾。英国向海外输出资本的规模已恢复到战前水平，但此时的“世界银行家”却主要依赖短期热钱储蓄，来支持长期对外放贷，其潜在的风险性大大提高。英镑的霸气从骨子里已被掏空了。
美国恰恰在此时，扮演了催促和逼迫英国恢复金本位的主要角色。
有能力完成的计划是理想，能力不足的叫梦想，而无能为力的就是幻想。英格兰银行行长诺曼，显然没有分清理想、梦想和幻想的区别。试图恢复英镑的世界霸主地位，只是他的梦想，而试图通过恢复金本位来圆梦，诺曼就只剩下了幻想。
但诺曼的幻想却受到了美国人的极力怂恿。
1924年12月28日，诺曼悄悄地来到了纽约。为了不被媒体发现，他在客轮上使用了假名字，后来美国的杂志称他这次旅行“没有任何人发觉，就像是漆黑夜里的身影” ［13］。不过，天下没有不透风的墙。当英国记者询问英格兰银行发言人，为什么有人在纽约发现了诺曼，他去纽约的目的何在时，英格兰银行的官员被惊得目瞪口呆，原来他们也不知道行长玩失踪居然玩到了纽约。
当诺曼登上纽约的码头时，他的老友斯特朗早已在那里等候多时了。在此后的两个星期里，诺曼被斯特朗和摩根系的银行家们包围着，他们正在发起一轮强大的攻势，力促英国尽快恢复金本位。除了银行家们，美国政府也加入了向英国施压的阵营，财政部长梅隆明确告诉诺曼，1925年1月，恢复金本位的“时机已经到了”。
斯特朗不必多费口舌去游说诺曼恢复金本位对于英镑来说是何等的重要，因为这正是诺曼的“理想”。斯特朗只是反复强调英国必须尽快行动，英国最多只有“几个星期，最好的情况是几个月”的时间。斯特朗认为，英镑恢复金本位的时机正好，内有英国本土的政治支持，外有美国资本的援手，为了支持英国，美联储在1924年中已放松了信贷。同时，斯特朗也警告诺曼，恢复金本位的时间窗口并不宽裕，英国即将开始向美国偿还债务，而这必然削弱英镑。而美国信贷宽松行将结束，到时候英国吸引国际资本以恢复金本位的成本将是昂贵的。
斯特朗给诺曼开的药方就是“休克疗法”，长痛不如短痛，金本位会让英国经济短期更加痛苦，但从长期看，会迫使英镑在世界市场的竞争中，逐渐适应并作出价格调整，英国经济的前途是光明的。
为了让诺曼打消顾虑立刻行动，斯特朗还开出了优厚的条件，如果英镑遭遇困难，纽约美联储银行随时可以提供2亿美元的贷款，另外摩根和其他美国银行家还承诺提供3亿美元的后备支持。
诺曼担心美国人的钱不是白拿的，生怕将来受到挟持，因此提出一个条件：美国不得干涉英格兰银行的经济政策，如信贷规模或利率设定。
美国人满口答应下来。
其实，美国银行家们有自己的算盘。直到一战之前，他们还仅仅是英国银行家们的小跟班，跟着老大闯江湖。但一夜暴富之后，心态发生了巨大变化，从前的老大已经虚弱不堪，如今的小弟们却个个精壮如牛。皇帝轮流做，今天到我家，既然当老大的机会来了，岂有不动心之理？如同黑社会，新的老大要想扬威立万，惯例就是拿从前的老大下手。
凯恩斯倒有几分像当年的屈原，痛陈恢复金本位对英国的后果。他的核心观点就是，美国的黄金储备规模占据了压倒性优势，将英镑与黄金锁定，无异于是把英镑的命运捆在了美元身上，最终的结果只能是把英国经济的控制权交到了华尔街的手中。
结果，诺曼吞下美国人的金本位“休克疗法”的药片后，经济果然一直休克了15年，1924-1929年欧美繁荣的5年经济快车没赶上，1929年后十年大萧条的贼船却没耽误。
金汇兑本位：流动性泛滥的根源
金汇兑本位制原本是诺曼想出来救急的法子，主要是应对英国黄金储备已不足以支撑其世界金融中心地位的窘境，但却给各国经济带来了巨大的麻烦。
金汇兑本位天生就是不稳定的货币制度。法国著名经济学家雅克·吕夫（Jacques Rueff）曾任法国总统戴高乐的顾问，亲身经历了20世纪30年代金汇兑本位对法国经济造成的剧烈冲击。他指出：“这种创新制造了世界目前的困境。在国际联盟金融委员会的推动下，欧洲许多国家采用了这种名叫金汇兑本位制的货币制度。在该体系下，中央银行被授权不仅将黄金和以本国货币计价的凭证纳入货币储备，还增加了外汇。后者虽然进入所在国的央行资产中，但它却天然地存放在它的来源国。” ［14］其中，最后一句正是吕夫的洞察力之所在。
以英镑和美元做其他国家货币储备，真正要命的问题就是，当这些外汇流入该国的时候，它们会自动地被存回英国和美国的银行体系。换句话说，外汇的真实头寸永远不会离开外汇发行国，而各国得到的外汇流入仅仅是个影子账户上数字的增加。这是一个非常不易被察觉，而且相当绕人的概念。
在传统金本位下，资本外流最终以黄金清算，其结果必然是本国黄金的外流。而在金汇兑本位下，清算可以用外汇，并不必然意味着黄金的流动。而外汇清算主要靠账户清算，除非资本流入国要求现钞运输。
那么，账户清算如何进行呢？其实就是资本流入国在输出国建立一个银行账户，资本输出国从某个账户上减一个数，然后在输入国的账户上加一个数就完成了。虽然输入国账户位于输出国银行体系内，但它的所有权属于输入国。因此，输入国的银行体系可以在这一外汇储备“影子账户”基础上，创造本国货币供应。但问题是，这笔钱只是在同一银行体系中发生的两个账户之间的增减，一个账户的减少，同时意味着另一个账户的增加，总资本量不变。因此，输出资本的国家可以基于同一笔钱再度进行货币创造。这就是金汇兑本位制中内生的双重信用创造的问题。
同一笔资本被输入国和输出国共同作为信用创造的基础，这意味着世界范围的信用规模得以大幅扩张。金汇兑本位推行得越广，规模越大，则信用泛滥的程度就越严重，其结果就是贷款标准下降、投机盛行、资产泡沫膨胀。欧美“喧嚣的20年代”正是基于这一货币体制催生出的信用泡沫时代，而30年代的大萧条正是它的代价！
1925年，当英国勉为其难地恢复了金本位后，英镑与美元都可自由兑换黄金，它们被称为所谓的外汇硬通货，并形成了货币核心国家。其他国家则以英镑与美元外汇为主要货币储备，发行本国货币，从而变成了英美的货币卫星国。在这个货币星系中，黄金就像太阳，而英镑、美元则是围绕黄金公转的行星，它们的卫星体系依靠货币的引力，在英美经济的轨道上运动。
1926年，在这一星系中，法国是唯一尚未恢复金本位的大国，由于法郎找不到自己的轨道，法郎的危机开始了。
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